ارزش گذاری سهام

در حالت کلی رویکردهای ارزش گذاری سهام به دو دسته تقسیم می‌شوند: ارزش گذاری نسبی (روش ضرایب قیمت) و ارزش گذاری بر اساس ارزش فعلی جریان‌های نقدی آتی (روش ارزش فعلی).

ارزش گذاری در حوزه‌های مختلف علمی، بنا بر کارکرد مفهوم ارزش، تعاریف متفاوتی برای این کلمه وجود دارد. در حوزه مالی و سرمایه‌گذاری منظور از ارزش، ارزش حال یا به اصطلاح Present Value یک دارایی یا کسب و کار است. این مفهوم از ارزش در علوم مالی و سرمایه‌گذاری می‌تواند به معنی ارزش ذاتی، اقتصادی، منصفانه یا ارزش بازار آن دارایی یا کسب و کار باشد که هر کدام از این معانی و مفاهیم بصورت جداگانه و مجزا تعارف خاص خود را دارند.

ارزش گذاری سهام شرکت‌ ها از جمله چالشی‌ترین اقدامات اجرایی در حوزه مدیریت سرمایه گذاری و مدیریت سبد دارای‌های مالی است. با گذری بر مدل‌های ارزشگذاری علی‌الخصوص مدل‌های تنزیل جریانات نقدی، به این نتیجه مهم دست پیدا خواهیم کرد که ارزش ذاتی شرکت زمانی دست‌یافتنی خواهد بود که با شناخت از کسب و کار و عملیات و جزئیات ساختار هزینه و درآمد شرکت، استنباط کاملی در خصوص برقراری تعادل پایدار در شرکت حاصل گردد.

ارزش گذاری براساس دارایی های شرکت به ۶ روش زیر انجام می‌شود:

• ارزش اسمی سهام
• ارزش دفتری سهام
• ارزش بازار سهام
• ارزش جایگزینی سهام
• ارزش سهام بر مبنای خالص ارزش دارایی‌ها
• ارزش تصفیه‌ای

ارزیابی براساس دارایی های شرکت

NAV عبارت است از ارزش خالص دارایی‌های یک شرکت و به عبارت دیگر، ارزش کل دارایی‌های شرکت پس از کسر بدهی‌ها است. در این نوع ارزش گذاری سهم، ارزش روز دارایی‌ها را از بدهی‌ها کسر و از عدد حاصل، سهام ممتاز را نیز کم می‌کنیم. حال عدد بدست آمده را بر تعداد سهام منتشر شده تقسیم خواهیم کرد.

ارزیابی براساس دیدگاه سودآوری شرکت

ارزش ذاتی سهام به دو گروه قابل محاسبه است که در ادامه این دو روشذکر خواهند شد.

ارزش ذاتی سهام

ارزش ذاتی سهام قیمتی است که عوامل اصلی و موثر در ارزش سهام را در نظر گرفته و آن را از قیمت جاری بازار متمایز می‌کند. هدف از تحلیل ارزش ذاتی سهام مقایسه آن با قیمت بازار آن است. ارزش ذاتی سهام ارزش واقعی یک شرکت یا یک دارایی است که بر پایه بررسی تمام ابعاد کسب و کار مورد نظر مانند صورت‌های مالی، پتانسیل رشد شرکت و لحاظ کردن دارایی‌های مشهود و نامشهود انجام گرفته است.

ارزش فعلی جریانات نقدی که سهام یک شرکت در آینده برای سرمایه‌گذاران ایجاد می‌کند، تعیین کننده ارزش ذاتی سهام است. در نتیجه سود مورد انتظار آینده شرکت یکی از مهم‌ترین عوامل در تعیین قیمت است. بنابراین ارزش ذاتی سهام با توجه به نرخ رشد آینده شرکت مشخص می‎شود. در واقع ارزش ذاتی سهام بر مبنای هر گونه منافعی است که درآینده حاصل از منافع شرکت تعیین می‌شود. برای محاسبه ارش ذاتی سهام روش‌های مختلفی وجود دارد که یکی از رایج‌ترین آنها جریانات نقدی آتی سهام است.

اکثرا قیمت سهام در بلند مدت به ارزش ذاتی خود نزدیک می‌شوند. رفتار سهام به سمت میانگین ارزش ذاتی میل می‌کند. اگر سهمی پائین‌تر ازارزش ذاتی باشد، به محض آنکه سرمایه‌گذاران پیشرو این وضعیت را تشخیص دهند و خرید سهام را آغاز کنند، افزایش قیمت شکل می‌گیرد. از طرفی برای سهامی که ارزش بازار آن بالاتر از ارزش ذاتی باشد، وقتی سرمایه‌گذاران پیشرو متوجه بالا بودن قیمت سهام می‌شوند، فروش خود را آغاز کرده و سبب کاهش قیمت بازار می‌شوند. به این ترتیب اصلاح قیمت‌ها بر اساس ارزش ذاتی سهام شکل می‌گیرد.در نتیجه افرادی که با حوصله و شناخت نسبت به خرید سهام اقدام می‌کنند، برندگان این معاملات هستند. به سهامی که قیمت بازار آن کمتر از ارزش ذاتی باشد، Under Price و به سهامی که به قیمت بالاتر از ارزش ذاتی خود در بازار معامله شود، Over Price گفته می‌‎شود.

بازار به سرعت نسبت به ارزش ذاتی واکنش نشان نمی‌دهد، بلکه بعد از گذشت زمان و اتفاقات بنیادی متوجه اختلاف بین قیمت ذاتی و ارزش بازار سهام می‌شود. در زمان خوش بینی بازار، ارزش بازاری یک سهم بالاتر از ارزش ذاتی آن قرار می‌گیرد و در زمان رکود و بدبینی ارزش بازاری سهام کمتر از ارزش ذاتی آن قرار دارد.

ارزش‌گذاری به روش محاسبه P/E

ارزش‌گذاری به روش محاسبه P/Eیکی از روش‌های متداول برای ارزش‌گذاری سهام شرکت‌ها، روش P/E است. این نسبت بیان کننده نسبت قیمت (Price) یک سهم به پیشبینی سود سهام (EPS) آن بوده که با سود با حداقل ریسک (شامل سود بانکی و سود اوراق مشارکت) قابل قیاس خواهد بود. این همان نسبت دوره بازگشت سرمایه است.

بطور مثال سود بانکی ۲۰%، به این معناست که دوره بازگشت سرمایه‌گذاری در بانک ۵ سال است. یعنی سرمایه‌گذار بعد از گذشت ۵ سال، با سودهای به‌دست آمده سودی برابر با اصل سرمایه خود کسب کرده است. با توجه به این موضوع P/E مورد انتظار بازار می‌تواند ۵ باشد. حال اگر سود بانکی و سود بدون ریسک کاهش یابد در طرف مقابل p/e بازار رشد خواهد کرد چرا که انتظار زمان بازگشت سرمایه بیشتر می شود.

ارزیابی براساس جریان های نقدی تنزیلی

یکی از روش‌های متفاوت در قیمت گذاری سهام استفاده از تنزیل جریان نقدی شرکت در قیمت گذاری سهام شرکت بورسی است. قیمت گذاری سهام به روش تنزیل جریان نقدی مبتنی بر ارزش فعلی تمام جریان‌های نقدی آتی شرکت است که بر اساس آن قیمت سهم تعیین خواهد شد. در اولین مرحله قیمت گذاری به روش تنزیل وجوه نقد باید جریان های نقدی آتی شرکت برآورد شده و ارزش امروز آن مورد محاسبه قرار گیرد  زیرا در نظر گرفتن تورم بر روی جریان نقدی آینده و کاهش ارزش پول تاثیر زیادی درقیمت گذاری سهام دارد.

هر تنزیل جریان وجوه نقدی هزینه سرمایه ای دارد که در واقع این هزینه سرمایه نرخی است که جهت تنزیل جریان‌های نقدی آتی به ارزش فعلی استفاده می شود. در صورتی که قیمت به ‌دست ‌آمده از روش تنزیل جریان نقدی بیش‌تر از هزینه سرمایه باشد، می‌توان فرصت سرمایه گذاری را مناسب دانست.

ارزیابی براساس معیارهای مقایسه‌ای

قیمت گذاری به روش معیارهای مقایسه‌ای از ضرایب برای ارزش گذاری سهام استفاده می‌کند. ضریب به دسته ای از شاخص‌ها گفته می‌شود که برای قیمت گذاری سهام مورد استفاده قرار می‌گیرند. ضرایبی که در قیمت گذاری به روش معیارهای مقایسه‌ای استفاده شده به دو نوع قیمتی و بنگاهی تقسیم می‌شود. ضریب قیمتی از تقسیم ارزش بازار سهام بر کمیت بنیادی ارزش شرکت به دست می‌آید. در این روش قیمت سهام بر اساس میزان سود خالص، دارایی خالص و جریان نقدی شرکت غیره می‌شود.

ضریب بنگاهی از تقسیم ارزش بازار بنگاه بر معیاری بنیادین از ارزش شرکت به دست می‌آید و تمرکز قیمت‌گذاری بر روی سود عملیاتی، فروش، جریان نقد عملیاتی غیره است. در روش‌ قیمت گذاری به روش معیارهای مقایسه‌ای معمولاً  از ضرایب صنعتی که شرکت در آن حوزه فعالیت دارد (و نه فقط یک شرکت) استفاده می‌کنند.

ارزش گذاری شرکت ها در تحلیل بنیادی چگونه انجام می‌شود؟‌

هدف نهایی تحلیل بنیادی، پیدا کردن ارزش ذاتی سهام است و ارزش‌گذاری شرکت نیز در راستای پیدا کردن ارزش ذاتی سهم انجام می‌شود. با پیدا کردن این ارزش، می‌توان زمان مناسب برای خریدوفروش سهم‌ها را پیدا کرد. وقتی یک سهم با رقمی پایین‌تر از ارزش ذاتی خود در بازار خریدوفروش می‌شود، زمان مناسب برای خرید است و وقتی قیمت بازار از ارزش ذاتی سهم بیشتر باشد، زمان مناسبی برای فروش خواهد بود. تحلیل‌گرانی که از این روش استفاده می‌کنند، رویکرد بلندمدت دارند و معتقد هستند هر سهم درنهایت به سمت میانگین ارزش ذاتی یا قیمت واقعی خود حرکت خواهد کرد.

مهم‌ترین منبع اطلاعاتی برای بررسی وضعیت یک شرکت، صورت‌های مالی آن هستند. از این صورت‌های مالی، نسبت‌های مالی به دست می‌آید. بنابراین، برای آشنایی با نحوه ارزش گذاری شرکت ها در تحلیل بنیادی لازم است این دو مفهوم را به‌خوبی بشناسیم.

انواع صورت‌های مالی شرکت‌ها

صورت‌های مالی متعددی وجود دارند و هر یک وضعیت شرکت را از دیدگاه متفاوتی بررسی می‌کنند. در ادامه صورت‌های مالی مهم در تحلیل بنیادی را معرفی خواهیم کرد.

ترازنامه

یکی از صورت‌های مالی که برای ارزش گذاری شرکت ها در تحلیل بنیادی به کار می‌رود، ترازنامه است که دارایی‌ها، بدهی‌ها و حقوق صاحبان سهام را در یک نقطه مشخص زمانی نشان می‌دهد. ترازنامه را می‌توان مثل یک عکس در نظر گرفت که لحظه را ثبت می‌کند. فرمول محاسبه ترازنامه به شکل زیر است:

دارایی‌ها = بدهی‌ها + حقوق صاحبان سهام

دارایی‌ها شامل موجودی نقد، موجودی مواد و کالا، سرمایه‌گذاری‌ها، املاک و دارایی‌های ثابت مشهود و نامشهود و غیره می‌شوند. بدهی‌ها مواردی مثل تسهیلات مالی و بدهی‌های غیر جاری را در برمی‌گیرند. حقوق صاحبان سهام؛ شامل سود و زیان انباشته، سهام سرمایه، کسر سهام و اندوخته‌های شرکت می‌شود.

همان‌طور که از نام این صورت مالی مشخص است، دو طرف معادله باید در تعادل یا به اصطلاح تراز باشند. مثلاً اگر شرکت یک وام دریافت کند، دارایی‌های آن به‌اندازه مبلغ وام افزایش پیدا می‌کند و در همان زمان، بدهی‌های آن نیز بیشتر می‌شود. دارایی شرکتی که جذب سرمایه کرده باشد، بیشتر می‌شود و در همان زمان حقوق صاحبان سهام نیز افزایش می‌یابد. در حقیقت، هر منفعتی که شرکت به دست می‌آورد، از قبیل پول نقد، املاک، مستغلات و غیره، به‌حساب صاحبان سهام می‌رود و جزو حقوق آن‌ها محسوب می‌شود. تحلیلگران، اطلاعات ترازنامه سال‌های مختلف را با هم مقایسه می‌کنند و دیدی کلی نسبت به عملکرد شرکت و میزان رشد آینده آن به دست می‌آورند.

صورت سود و زیان

یک روش‌های ارزش گذاری شرکت ها در تحلیل بنیادی استفاده از صورت سود و زیان است که با نام‌های صورت عملیات شرکت و صورت درامدها نیز شناخته می‌شود. این صورت مالی، نتیجه عملکرد شرکت را در طول یک بازه زمانی مشخص نشان می‌دهد و فعالیت‌هایی را که موجب تغییر در درامدها و هزینه‌ها شده‌اند مشخص می‌کند. فرمول صورت سود و زیان به شکل زیر است:

سود (درامد) خالص = هزینه‌ها – درامدها

برای محاسبه سود یا زیان شرکت، ابتدا یک دوره مالی در نظر گرفته می‌شود؛ سپس تمامی هزینه‌های پرداختی و تمامی درامدهای شرکت در آن دوره زمانی، مشخص می‌شود. با کسر هزینه از درامد، میزان سود یا زیان شرکت مشخص خواهد شد. دقت داشته باشید که این صورت مالی، تنها درامدها و هزینه‌های محقق‌شده را در نظر می‌گیرد.

صورت سود و زیان جامع

صورت سود و زیان جامع، همان‌طور که از نامش برمی‌آید، گزارشی فراگیر از تغییرات ناشی از افزایش یا کاهش درامدها و هزینه‌ها در یک دوره مالی مشخص، ارائه می‌دهد. طبیعتاً چنین گزارشی در زمینه ارزش گذاری شرکت ها در تحلیل بنیادی بسیار مفید خواهد بود. صورت‌ سود و زیان‌ جامع‌ تمامی درامدها و هزینه‌های‌ شناسایی‌‌شده‌، اعم از تحقق‌‌یافته‌ و تحقق‌‌نیافته‌ را در برمی‌گیرد و در آن از روش حسابداری تعهدی استفاده می‌شود.

صورت جریان وجوه نقد

صورت جریان وجوه نقد، بر عکس مورد قبلی، با استفاده از روش حسابداری نقدی انجام می‌شود. این صورت، یک بازه زمانی خاص را در نظر می‌گیرد و ورودی و خروجی جریان‌های وجه نقد را در آن دوره، نشان می‌دهد. با بررسی این گزارش، وضعیت مالی و نقدینگی شرکت مشخص می‌شود و تصویر دقیقی از میزان ورود و خروج پول، وضعیت پرداخت بدهی‌ها، پرداخت سود به سهامداران و نحوه عملکرد شرکت در تأمین مالی به دست می‌آید.

دو رویکرد برای استفاده از صورت‌های مالی در تحلیل بنیادی وجود دارد:

• تجزیه‌وتحلیل افقی که در آن، یک سال پایه در نظر گرفته می‌شود و سپس صورت‌های مالی چند دوره بر مبنای سال پایه با هم مقایسه و سنجیده می‌شوند.
• تجزیه‌وتحلیل عمودی که در آن، درصدهای یک صورت مالی محاسبه می‌شوند و نسبت‌های مالی به دست می‌آیند.

انواع نسبت‌های مالی و نحوه محاسبه آن‌ها

همان‌طور که اشاره کردیم، نسبت‌های مالی از صورت‌های مالی شرکت‌ها استخراج می‌شوند و یکی از رایج‌ترین روش‌های تحلیل مالی به‌حساب می‌آیند. این نسبت‌ها انواع مختلفی دارند و هرکدام یکی از ابعاد وضعیت مالی شرکت‌ها را مشخص می‌کنند. موارد زیر دسته‌های اصلی نسبت‌های مالی هستند و البته هر یک، زیرمجموعه‌هایی دارند:

• نسبت‌های نقدینگی
• نسبت‌های سودآوری
• نسبت‌های اهرمی
• نسبت‌های فعالیت
• نسبت‌های ارزش بازار
• نسبت‌های نقدینگی

نسبت‌های نقدینگی یک فاکتور مهم در ارزش گذاری شرکت ها در تحلیل بنیادی محسوب می‌شوند و نشان می‌دهند یک شرکت برای پرداخت دیون و عمل به تعهدات کوتاه‌مدت خود چه میزان توانایی دارد. این توانایی را به چند صورت می‌سنجند:

نسبت جاری: این نسبت نشان‌ می‌دهد شرکت برای پرداخت بدهی‌های کوتاه‌مدت با دارایی‌های جاری چقدر توانایی دارد. فرمول نسبت جاری به این شکل است:

نسبت‌های جاری= بدهی جاری ÷ دارایی‌های جاری

اگر عدد به‌دست‌آمده از این نسبت کمتر از یک باشد، یعنی شرکت در پرداخت بدهی‌ها و عمل به تعهدات کوتاه‌مدت خود دچار مشکل شده است.

نسبت آنی: این نسبت نشان می‌دهد شرکت برای پرداخت بدهی‌های کوتاه‌مدت خود از محل دارایی‌های نقدی چقدر توانایی دارد. فرمول نسبت جاری به شکل زیر است:

نسبت آنی= بدهی‌های جاری ÷ دارایی سریع

منظور از دارایی سریع در این فرمول، مجموع دارایی‌های جاری است که موجودی کالا و پیش‌پرداخت‌ها از آن کسر شده باشند. بالا و پایین بودن این نسبت نشان می‌دهد شرکت در زمینه مدیریت ضعف دارد یا در تأمین نقدینگی جاری، بیش‌ازحد محافظه‌کارانه عمل کرده است. اگر نسبت آنی کمتر از یک باشد، شرکت احتمالاً توانایی پرداخت سریع بدهی‌ها را نخواهد داشت و هنگام ارزش گذاری شرکت ها در تحلیل بنیادی لازم است این نکته در نظر گرفته شود.

نسبت وجه نقد: نشان‌دهنده توانایی شرکت در پرداخت بدهی‌های کوتاه‌مدت از محل وجوه نقد خواهد بود. تفاوت این نسبت با نسبت آنی این است که حساب‌های دریافتنی در آن محاسبه نخواهد شد. بنابراین، نسبت وجه نقد محافظه‌کارانه‌ترین مدل از انواع نسبت‌های نقدینگی محسوب می‌شود و فرمول آن به شکل زیر است:

نسبت وجه نقد= بدهی‌های جاری ÷ موجودی نقدی+ سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت

نسبت‌های سودآوری: نسبت‌های سودآوری منبع درامد و تأثیر آن بر کل سود شرکت را به نمایش می‌گذارند. کسب سود هدف تمامی فعالیت‌های مالی و اقتصادی است. به همین دلیل، نسبت‌های سودآوری در تعیین کفایت مدیریت، توانایی شرکت در زمینه کسب سود و نرخ بازگشت سرمایه و البته هنگام ارزش گذاری شرکت در تحلیل بنیادی، شاخص‌های مهمی محسوب می‌شوند. مواردی که در ادامه مشاهده می‌کنید، زیرمجموعه‌های نسبت سودآوری و روش‌های مختلف محاسبه آن محسوب می‌شوند.

نسبت بازده دارایی‌ها: این نسبت نشان می‌دهد که یک شرکت چطور با استفاده از منابعی که در اختیار دارد، سود به دست آورده و بازدهی ایجاد کرده است. فرمول نسبت بازده دارایی‌ها به شکل زیر است

بازده دارایی = سود خالص ÷ میانگین جمع دارایی‌ها

نسبت بازده حقوق صاحبان سهام: این نسبت نشان می‌دهد شرکت چگونه با استفاده از سرمایه سهام‌داران، سود ایجاد کرده است. فرمول نسبت بازده حقوق صاحبان سهام به این شکل است:

بازده حقوق صاحبان سهام= سود خالص ÷ حقوق صاحبان سهام

نسبت حاشیه سود ناخالص: این نسبت نشان می‌دهد که به ازای هر ریال مبلغ فروش، چقدر سود به دست آمده است. نتیجه‌ای که به دست می‌آید توانایی شرکت در کنترل قیمت و مدیریت هزینه‌های تولید را به نمایش می‌گذارد در نتیجه هنگام ارزش گذاری شرکت در تحلیل بنیادی در نظر گرفتن این نسبت مهم است. فرمول نسبت حاشیه سود ناخالص به شکل زیر است:

حاشیه سود ناخالص= سود ناخالص ÷ فروش

نسبت سود عملیاتی: این نسبت نشان می‌دهد میزان فروش محصولات یا خدمات، چه تأثیری در سود عملیاتی شرکت دارد. فرمول محاسبه این نسبت به شکل زیر است:

حاشیه سود عملیاتی= سود عملیاتی ÷ فروش

حاشیه سود خالص: این نسبت نشان می‌دهد که از رقم فروش شرکت، چه مقدار به سود خالص تبدیل‌ شده است. این فاکتور نیز هنگام ارزش گذاری شرکت در تحلیل بنیادی اهمیت بسیاری دارد.

حاشیه سود خالص= سود خالص ÷ فروش

نسبت‌های اهرمی یا سرمایه‌ای: نسبت‌های اهرمی نشان می‌دهند که یک شرکت برای انجام تعهدات بلندمدت و میان‌مدت خود چقدر توانایی دارد و چه میزان منابع مالی برای تسویه بدهی‌ها و حقوق صاحبان سهام در اختیار دارد. موارد زیر از جمله مهم‌ترین زیردسته‌های نسبت اهرمی هستند:

نسبت بدهی: این نسبت نقش بدهی‌های جاری و بلندمدت را در تأمین کل دارایی‌های شرکت نشان می‌دهد و فرمول محاسبه آن به شکل زیر است:

نسبت بدهی= مجموع بدهی‌ها÷ دارایی‌ها × ۱۰۰

هر چه این نسبت کمتر باشد، ریسک مالی شرکت نیز کمتر است و بانک‌ها و وام‌دهندگان دیگر اعتبار بیشتری برای آن قائل خواهند بود.

نسبت دارایی ثابت به ارزش ویژه: منظور از ارزش ویژه رقمی است که با کم کردن بدهی‌های شرکت از دارایی‌های آن به دست می‌آید. این نسبت نشان می‌دهد چه مقدار از ارزش ویژه برای خرید دارایی‌های ثابت خرج شده است، شرکت چه مقدار نقدینگی دارد و توانایی بازپرداخت بدهی‌های جاری آن چقدر است. فرمول این نسبت به شکل زیر است:

نسبت دارایی ثابت به ارزش ویژه= دارایی ثابت÷ ارزش ویژه

در توضیحات بالا به عنوان مکمل دوره آموزش ارزش گذاری شرکت ها به توضیحی درباره آموزش ارزش گذاری شرکت ها و آموزش ارزش گذاری سهام شرکت‌ها پرداختیم. در صورتی که قصد تاسیس شرکت خود را دارید بهتراست از نحوه ارزش گذاری آن نیز مطلع باشید. برای این هدف توصیه می‌شود که در دوره آموزش ارزش گذاری شرکت ها ثبت نام کنید.